我眼中的城市更新 
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作者：我眼中的城市更新
來(lái)源：我眼中的城市更新（ID：WYZDSGX）
前言
近日業(yè)內(nèi)流傳著一條重磅消息，即央行和住建部正召集部分開(kāi)發(fā)商會(huì)談，設(shè)置了融資三大紅線(xiàn)，希望借此降低房地產(chǎn)杠桿，減少金融風(fēng)險(xiǎn)。很多業(yè)內(nèi)朋友都比較關(guān)心，出于交流目的，順便蹭熱點(diǎn)，寫(xiě)寫(xiě)文章賺點(diǎn)流量。事先聲明，開(kāi)發(fā)商融資這塊本人不專(zhuān)業(yè)，如有錯(cuò)誤缺漏或不妥，請(qǐng)多多包涵。
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內(nèi)地開(kāi)發(fā)商高杠桿概況
從1998年開(kāi)啟住房改革，20多年來(lái)，中國(guó)金融業(yè)對(duì)房地產(chǎn)的“輸血”量驚人。具體數(shù)字就不多說(shuō)了，各位有心人都可以去查一查。此外，還有各類(lèi)理財(cái)池、表外工具、發(fā)債等，天量的資金投入到了房地產(chǎn)。幾乎所有市面有點(diǎn)規(guī)模的的房地產(chǎn)公司，都是從那個(gè)時(shí)候起家，在金融助力下，一路高速狂奔，“高負(fù)債、高杠桿、高周轉(zhuǎn)”就是這20多年來(lái)開(kāi)發(fā)商的代名詞。在房地產(chǎn)的黃金時(shí)代，沒(méi)有高負(fù)債，就沒(méi)有大發(fā)展；膽子越大，越能借助高杠桿，越能成為大佬。沒(méi)有借助金融，靠自有資金的謀求發(fā)展公司也不存在。
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開(kāi)發(fā)商融資渠道
根據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局對(duì)固定資產(chǎn)投資來(lái)源的分類(lèi)，開(kāi)發(fā)商融資來(lái)源有國(guó)內(nèi)貸款、利用外資、自籌資金、其他資金及各項(xiàng)應(yīng)付款五類(lèi)。據(jù)我了解的，一般開(kāi)發(fā)商開(kāi)發(fā)資金分為：其他資金（定金及預(yù)收款＋個(gè)人按揭貸款）、自籌資金（自有資金+開(kāi)發(fā)貸款）、各項(xiàng)應(yīng)付款（上下游供應(yīng)鏈開(kāi)發(fā)商墊資）、國(guó)內(nèi)貸款（國(guó)內(nèi)銀行貸款＋國(guó)內(nèi)非銀行金融機(jī)構(gòu)貸款）、利用外資等。
股權(quán)融資方式有IPO、增發(fā)、配股、股東直接出資及合作開(kāi)發(fā)；債權(quán)融資方式有銀行貸款、信用債、資產(chǎn)證券化、非標(biāo)融資、境外債、民間借貸；內(nèi)部融資方式有銷(xiāo)售回款、應(yīng)付款。
與境外的開(kāi)發(fā)商尤其與香港開(kāi)發(fā)商不同（詳見(jiàn)內(nèi)地開(kāi)發(fā)商與香港開(kāi)發(fā)商的不同一文），境內(nèi)的開(kāi)發(fā)商負(fù)債率這幾年一路飆升，在疫情和中美貿(mào)易沖突之下某些開(kāi)發(fā)商暴雷將出現(xiàn)大問(wèn)題，影響社會(huì)穩(wěn)定。
一句話(huà)，控制負(fù)債，降低杠桿，勢(shì)在必行。
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三道紅線(xiàn)計(jì)算方式與解讀
這三大紅線(xiàn)分別為：扣除預(yù)收款，開(kāi)發(fā)商的資產(chǎn)負(fù)債率達(dá)到70%；凈負(fù)債率大于100%；現(xiàn)金短債比小于1倍。
具體如下：
紅線(xiàn)1
扣除預(yù)收款的資產(chǎn)負(fù)債率不大于70%；
計(jì)算公式：扣除預(yù)收款的資產(chǎn)負(fù)債率=（負(fù)債總額-預(yù)收款）/（資產(chǎn)總額-預(yù)收款）。
預(yù)收款指預(yù)售賣(mài)房模式下，開(kāi)發(fā)商開(kāi)發(fā)之前收取的購(gòu)房定金和首付款等。表面上屬于開(kāi)發(fā)商的資產(chǎn)，但實(shí)際是不屬于開(kāi)發(fā)商自有資金。因此，需要扣除這些預(yù)收款后計(jì)算的資產(chǎn)負(fù)債率更能真實(shí)反映開(kāi)發(fā)商的負(fù)債水平。
凈資產(chǎn)負(fù)債過(guò)高說(shuō)明開(kāi)發(fā)商長(zhǎng)期償債能力的壓力大，面臨長(zhǎng)期經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。但是從另一個(gè)角度來(lái)說(shuō):開(kāi)發(fā)商預(yù)收款較大，總盤(pán)子越大資產(chǎn)越多，銷(xiāo)量越大，銷(xiāo)額越高，因此紅線(xiàn)1的指標(biāo)需要綜合銷(xiāo)售情況分析，不能簡(jiǎn)單的說(shuō)凈資產(chǎn)負(fù)債率大于70%就扛不住。其次，某些明股實(shí)債計(jì)入股權(quán)的融資，資產(chǎn)總額大了不少了，但是債其實(shí)增多了。
紅線(xiàn)2
凈負(fù)債率不得大于100%；
計(jì)算公式：凈負(fù)債率=（有息負(fù)債-現(xiàn)金等價(jià)物）/凈資產(chǎn)>100%。
所謂有息負(fù)債等各種融資渠道所有借來(lái)的錢(qián)。凈負(fù)債率高的開(kāi)發(fā)商未必風(fēng)險(xiǎn)大，負(fù)債結(jié)構(gòu)中可能有大量的長(zhǎng)期貸款，且這些貸款有相應(yīng)充足的抵押物業(yè)等價(jià)物，凈負(fù)債率不等同于凈資產(chǎn)負(fù)債率。其次，未考慮永續(xù)債，永續(xù)債特點(diǎn)就是無(wú)限期或者很長(zhǎng)的期限，如能發(fā)行永續(xù)債，短期內(nèi)也無(wú)憂(yōu)。
紅線(xiàn)2指標(biāo)主要反映的是開(kāi)發(fā)商財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)，難以反映開(kāi)發(fā)商的真實(shí)負(fù)債情況。凈負(fù)債率大于100%，說(shuō)明整體風(fēng)險(xiǎn)高。但即便紅線(xiàn)2超過(guò)上述標(biāo)準(zhǔn)，其財(cái)務(wù)狀況也可能健康。
紅線(xiàn)3
現(xiàn)金短債比率不得大于1倍。
計(jì)算公式：現(xiàn)金短債比=非受限現(xiàn)金/短期債務(wù)<1
所謂非受限現(xiàn)金，指開(kāi)發(fā)商可以自由隨時(shí)支配使用的資金。非受限現(xiàn)金少，短期負(fù)債多，意味開(kāi)發(fā)商現(xiàn)有可以隨時(shí)支配全部現(xiàn)金用于還短期債務(wù)都不夠還。
解讀
說(shuō)明開(kāi)發(fā)商短期風(fēng)險(xiǎn)高，隨時(shí)有破產(chǎn)的可能。當(dāng)然，并不是說(shuō)開(kāi)發(fā)商沒(méi)錢(qián)了，可能還有資金只是目前受限，短期內(nèi)抽不出來(lái)而已。
總的來(lái)說(shuō)，上面任何單一的紅線(xiàn)都不能真實(shí)的反映開(kāi)發(fā)商償債能力。因此，為了更契合實(shí)際負(fù)債情況，相關(guān)政策根據(jù)“三道紅線(xiàn)”觸線(xiàn)情況不同，試點(diǎn)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商又分為“紅、橙、黃、綠”四檔。
紅色檔：三線(xiàn)全觸，有息負(fù)債規(guī)模以2019年6月底為上限，不得新增有息負(fù)債；
橙色檔：碰到兩條紅線(xiàn)，負(fù)債年增速不得超過(guò)5%；
黃色檔：碰到一條線(xiàn)，負(fù)債年增速不得超過(guò)10%；
綠色檔：即使三個(gè)指標(biāo)都合格，負(fù)債年增速也不得超過(guò)15%。
上述政策精準(zhǔn)針對(duì)開(kāi)發(fā)商的融資，簡(jiǎn)單的說(shuō)越缺乏資金的開(kāi)發(fā)商，越難融資，一旦越過(guò)這三大紅線(xiàn)，融資就會(huì)被限制。
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十項(xiàng)應(yīng)對(duì)方案
上面都是數(shù)學(xué)除法，簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)就是想辦法做大資產(chǎn)、提高凈資產(chǎn)，增加現(xiàn)金。具體應(yīng)對(duì)方案如下：
1、減緩甚至停止拿地，放緩節(jié)奏，盡量減少大額資金支出。
2、低價(jià)售房，加速回款。重點(diǎn)搶工期，搶預(yù)售，加快銷(xiāo)售回款，回籠資金。
3、合作開(kāi)發(fā)，一方面與綠色檔開(kāi)發(fā)商合作。如一些央企國(guó)企融資成本較低，尋求合作開(kāi)發(fā)降低負(fù)債率，同時(shí)又能保證權(quán)益規(guī)模的增長(zhǎng)。另一方面輸出管理品牌優(yōu)勢(shì)。出品牌出管理出團(tuán)隊(duì)，但不出錢(qián)與小開(kāi)發(fā)商采取合作開(kāi)發(fā)，吸納貨源，做大資產(chǎn)規(guī)模。
4、充分供應(yīng)商墊資。盡可能的吸引更多供應(yīng)商的合作，強(qiáng)化供應(yīng)鏈管理的掌控力，簽訂能夠給予賬期付款的集中采購(gòu)協(xié)議，盡可能的減少短期資金支出。
5、用低成本的錢(qián)替換高成本的錢(qián)，用長(zhǎng)期的債替換短期的債。
6、創(chuàng)新融資方式，拓寬渠道。一旦新規(guī)落地，融資環(huán)境將會(huì)格外緊張，建議提前加強(qiáng)與金融機(jī)構(gòu)的合作，拓展多元化的融資渠道迫在眉睫。如應(yīng)收款收益權(quán)轉(zhuǎn)讓、股權(quán)收益權(quán)轉(zhuǎn)讓、夾層式資管計(jì)劃等。其次，明股實(shí)債、增發(fā)配股、發(fā)行永續(xù)債等也是新的思路。
7、分拆物業(yè)上市。分拆優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)上市。如近期恒大旗下的物業(yè)管理公司金碧物業(yè)引入了紅杉資本、中信、農(nóng)銀、光大控股、云峰基金、騰訊、周大福等戰(zhàn)略投資者入股235億港元。
8、資產(chǎn)處置。資產(chǎn)處置是有資金需求的開(kāi)發(fā)商快速回款的方式，將手里的一些房地產(chǎn)如酒店寫(xiě)字樓等資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓?zhuān)鼗\資金。
9、引入戰(zhàn)略投資者。舉例2017年，恒大三次成功引入戰(zhàn)略投資者，通過(guò)三次增資，投資者合計(jì)向恒大地產(chǎn)投入人民幣1,300億元資本金。2020年8月13日恒大引入戰(zhàn)略投資者獲得235億港元。借助戰(zhàn)略投資者中信、中融、正威集團(tuán)、華信、蘇寧、山東高速、深業(yè)集團(tuán)等加強(qiáng)了央企、國(guó)企、大型金融機(jī)構(gòu)在內(nèi)的戰(zhàn)略合作伙伴對(duì)恒大發(fā)展前景的信心，實(shí)現(xiàn)了利益捆綁。
10、積極介入城市更新市場(chǎng)。城市更新特點(diǎn)之一就是可以以小博大，前期盡量利用合作方提供資金，降低獲取土地成本，且城市更新毛利潤(rùn)率相對(duì)更高一些，還可以將一些普通的土儲(chǔ)項(xiàng)目與城市更新項(xiàng)目隱藏合并，平衡財(cái)務(wù)報(bào)表中的負(fù)債。
注：文章為作者獨(dú)立觀點(diǎn)，不代表資產(chǎn)界立場(chǎng)。
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原標(biāo)題： 開(kāi)發(fā)商如何應(yīng)對(duì)三道紅線(xiàn)政策？
